10月28日下午，刚从美国德克萨斯州大学奥斯汀分校毕业，受聘于清华大学经济管理学院金融系的邓颖璐博士，在伟伦楼385会议室，与大家分享了自己的最新研究成果《长寿风险建模和证券化》。

     邓博士首先对自己进行了简短介绍：她是从2006年到2011年在德克萨斯州奥斯汀读博，研究方向是金融工程、风险管理、保险、证券化和建模，本次报告是自己博士论文的一个章节，目前已经投到Journal of risk and insurance并被接受，这个杂志是保险领域很好的杂志。她很高兴自己的研究成果得到了认可。

     接着，邓博士阐明了自己对这个课题比较感兴趣的原因：长寿风险是近年来各国都比较关注的一个问题，人口老龄化对每个国家的养老金体系、社保体系都造成了很大的影响，不能很好的解决这个问题会造成很大的资金缺口以及进一步影响到财政、税收等方面。邓博士进一步讲，人口老龄化的问题不只是在保险界、金融界，在科学界也得到关注，例如，《science》在1998年就有文章表明：近年来，全世界人口寿命都有大幅度的增长，几乎每年人口年龄增长为1.2个月，每十年增长将近2岁，比如，2000年出生的人会比1990年出生的人增长两年的寿命，这是一个很迅速的增长速度。这样会造成很大问题，比如，英国有统计数据表明所有的上市公司的养老金体系如果不对长寿风险进行管理可能会造成大概460亿英镑的缺口；在美国整个IRS（养老金体系）由于长寿风险带来的问题，每年的需要赔付的养老金数额会达到每年5-10%的增长，用现在新的死亡率表的话可以看出，从1950年出生的人，养老金对他的赔付会增长8%，长寿风险对整个国家、社会、所有的公司体系都造成很大影响。

    邓博士提到风险的另外一个方面是死亡风险，短寿风险主要是由于疾病、自然灾害造成的，如果有这种风险的存在，就可以自然对冲：一些机构面临的是长寿风险；一些机构面临的是死亡风险，用合理的机制可以让风险在这两者之间互相转换，实现两者的双赢（win-win situation）。个人的长寿风险可以转嫁到机构，比如保险公司年金提供者，以及一些新的衍生产品，比如Reverse Mortgage, Life Settlement。Reverse Mortgage是逆向的房贷，我们退休之后，我们活的时间比我们预期的时间要长，房子转卖给银行，由银行提供给我们每月固定的现金流，直到个体死亡。这是一种可以用于自己防范个人长寿风险的途径。保单贴现（Life Settlement）把已经购买的死亡险在二级市场上转售，如果人口年龄超过之前的预期，可以提前支付现金流，来预防长寿风险。

    邓博士认为对于机构来说，如果要转嫁大规模的长寿风险或死亡风险，有两种途径。一种是转移给再保险公司，但是再保险公司存在的问题是市场不够大，很多再保险公司在极端的情况下，面临着破产的风险，而且再保险公司提供的产品成本比较高；最近两年，新兴的一种方式是；利用资本市场来解决这个问题，资本市场提供的产品面更广，可以针对更多的客户和投资者，可提供可以说是价廉物美的产品；有大规模的市场，相对来讲成本会降低，风险会在更大程度的范围内分散。用资本市场解决长寿风险的好处是：提供了更大的容量、更大的范围、更低的成本、更有效的渠道。

   邓博士强调自己主要研究的是通过资产证券化，把长寿风险转嫁到金融市场的解决方案，来提供一个更廉价、更有效、更方便的途径来转嫁长寿风险。有些具体的产品比如说，巨灾死亡债券、长寿债券、死亡率远期（Q-forward）、逆向房贷以及保单贴现（Life Settlement）。

邓博士做的研究是提出了一个定量化的模型来长寿风险和死亡风险，根据这个模型可以预测未来的死亡率以及期望人口寿命，以达到为保险公司和养老金管理死亡风险和长寿风险的目的。相比以前的模型，邓博士提出的模型优势在于简单、有实用性，比较容易估算出它的参数值；另外，相对于以前的文献综述来说，加入了一个跳跃过程，弥补了之前没有考虑到的极端过程和极端风险。

    在报告的最后部分，邓博士介绍了两项应对长寿风险的金融产品：逆向房贷（Reverse Mortgage）和保单贴现（Life Settlement）。关于逆向房贷(Reverse Mortage)，邓博士认为，普通的房贷是每个月固定交给银行一定的现金流，最终能购买到一套房子。对于退休的人来说，他可以把房子反向地卖给银行，来获得每个月固定的现金流以支付退休以后必须的生活需要，是美国新开发出来的产品以解决老年人退休之后，他们的存款、他们的资产不够应付他们的各种生存需要、生活需要。普通的房贷主要考虑的是房子的价值、利率，逆向房贷除了考虑房子价格、利率外，还要考虑长寿风险。

    在邓博士看来，保单贴现（Life Settlement）相当于一个人寿保险的二级市场。比如一个人买了寿险产品，定期缴保费，到了五十岁，因为急需现金，以前他的处理方法就是卖回给保险公司，这种情况下，保险公司会压低价格，被保险人的权益会受到很大的侵害。但是由于急于用现金，只有一种选择，一些金融机构发现这个市场上其实是有很大的利润的，就有第三方来收购被保险人不想要的寿险产品，开出的价格高于保险公司的价格，低于保险产品的面额，对被保险人是一个很大的吸引力。同时，这种产品对投资者也很有吸引力，因为产品的真实价格和投资价格之间有巨大差异，如果这种产品可以进一步结构化，并打包卖个投资者的话，投资者可以获得超过100%的收益。这个产品从2006年开始在美国出现的，这个市场的发展可能会受到一些监管部门的干预。最近有些争议主要出现在保险和金融机构，保险公司认为这种产品的出现影响到他们自身的利润，可能会造成逆选择和道德风险，他们不再敢确保是真正想保自己还是想卖给第三方机构；金融机构则认为保险公司之前赚得大量利润而侵害了被保险人的权益，他们新开发出的产品其实是有益于被保险人的，有益于加强整个金融市场的活力。因为与传统的投资产品相关性比较小，对于基金经理和其它投资机构来说是很有吸引力的，收益很高，相关性很小。

    中国保险与风险管理研究中心执行主任陈秉正教授主持了本次讨论会，清华大学经管学院金融系特聘教授、美国天普大学福克斯商学院风险管理与保险系教授Micheal R. Powers出席了会议。来自中国政法大学、首都经济贸易大学、中国人民大学、北京工商大学、华北电力大学、清华大学、中国保险监督管理委员会等首都六所高校和政府部门的几十名教师、博士后、博士生、硕士生莅临讨论会现场。

中国保险与风险管理研究中心：阎学煌（供稿）